摘要:《福布斯》网站发表了美国哥伦比亚大学战略管理博士、美国智治基金创始人埃里克•杰克森(Eric Jackson)的分析文章,对阿里巴巴或日本软银收购雅虎的可行性进行了探讨。

福布斯:如何一分钱都不用花就买下雅虎-速客网

在首席执行官(CEO)玛丽莎·梅耶(Marissa Mayer)的领导下,雅虎(Yahoo)的“重建”工作已进行了两年。这个过程对任何新CEO来说都很艰难,因为此前六年的时间里该公司的核心业务都一直遭到忽视。然而,这次业务重建并不成功,而上周雅虎财报电话会议的结果将这一点一览无余地暴露了出来。

根据我的分析,按照当前市值计算,华尔街不仅认为雅虎的核心业务一文不值,甚至要倒贴40亿美元。

得出这个结论有理有据,我会在文中加以解释。但是归根结底,按照分类加总估值法计算,雅虎今天如此之低的估值,以及一系列引人关注的资产——尤其是通过其亚洲投资与阿里巴巴集团(Alibaba)的马云和软银集团(SoftBank)的孙正义建立起的关系——让雅虎成为Facebook、苹果、微软甚至是谷歌等重量级公司眼中颇有吸引力的收购目标。

首先,让我们来看看雅虎公司目前的价值:

截至上周五,雅虎的总市值为335亿美元。

在第二季度末,雅虎拥有43亿美元的现金。

雅虎持有价值57亿美元的雅虎日本(Yahoo Japan)股份(在税后基础上)。

雅虎持有阿里巴巴集团23%-24%的股份。

上周五,彭博社记者莱斯利·皮克(Leslie Picker)在Twitter上说,根据分析师的平均预测共识,阿里巴巴进行首次公开募股(IPO)的市值将达到1,540亿美元,而且上市交易后其市值将很快会涨到1,980亿美元。

雅虎将通过阿里巴巴IPO出售后者大约1.4亿股股票——约占阿里巴巴6%的股份。

按照1,540亿美元的估值计算,雅虎将获得61.5亿美元的现金(税后所得)。

此后,雅虎还持有阿里巴巴大约16%的股份,按照1,980亿美元的估值计算,这部分股份的税后价值约为220亿美元。

光是雅虎手里的现金和持有阿里巴巴股份,加在一起就价值378亿美元。

由此可推算出,市场对雅虎核心业务的估值为负40亿美元——也许是市场不相信阿里巴巴上市后能有那么庞大的市值,又或者是市场没有等值估算雅虎持有的现金,因为外界担心玛丽莎·梅耶会浪费这笔现金进行愚蠢的收购。

雅虎的核心业务究竟值多少钱?

老实说,雅虎存在很多问题,多年来业绩增长表现平平,陈列广告业务困难重重。

然而,在过去的四个季度里,雅虎核心业务的息税折旧摊销前利润(EBITDA)接近15亿美元。大多数互联网公司的估值是EBITDA的11倍以上。如果我们假定雅虎的估值为EBITDA的6倍,那么雅虎核心业务的价值就应该是90亿美元。

美国在线(AOL )每年的EBITDA为4.34亿美元,拥有30亿美元的市值,由此计算的比值是7倍。此外,不要忘记美国在线的EBITDA部来自拨号上网业务,这项业务正在逐渐被市场淘汰。而该公司旗下的其他几块业务,如新闻网站霍芬顿邮报(HuffPo),还有广告购买部门Programmatic,都一直无法贡献利润。美国在线也没有实现增长——就像雅虎一样。

我并不认为雅虎拥有像Facebook那样强大的业务。我只是说,雅虎至少应该和美国在线的估值倍数相同。

所以,如果你同意我对雅虎核心业务值90亿美元的看法,也认为该公司的投资值我上文提到的那个数,而且你还认同1美元的现金就是值1美元的话,那么你也应该认同雅虎的市值是468亿美元,约合每股46.80美元。

雅虎还在上周表示,将用出售阿里巴巴股票的半数所得(税后至少为30亿美元)进行股票回购。这样你或许可以再略微上调每股46美元的“合理估值”。

因此,那些仇恨雅虎的人——要知道,雅虎股价在2011年达到11美元的时候,每个人都痛恨这家公司,只有我和丹·勒布(Dan Loeb)除外——会提出下面这些合理的意见:

对于雅虎的估值,要像对控股公司的估值一样打个折扣,因为他们永远不会把这些投资用起来;

梅丽莎将在非增值性的并购中挥霍掉所有的现金。

他们也喜欢发表贬低这家公司的言论,比如雅虎会像恐龙一样灭绝等等。从雅虎股价达到11美元以来,他们就在说同样的话。现在该公司的股价为33美元。我不在乎这些风言风语。我在乎的是投资雅虎是否有机会赚钱。

我认为现在收购雅虎,对战略买家来说是赚钱的绝佳机会。具体来说,我认为苹果公司、Facebook、微软和谷歌应该密切关注雅虎。

下面是这些公司现在应该寻求收购雅虎的三个理由:

现在收购雅虎的企业将拥有他们手里的阿里巴巴和雅虎日本(软银也是东家之一)的股份。阿里巴巴和软银将在今后十年成为全球排名前十位(如果不是前五位的话)的互联网企业。如果能把这些股份拿到手并且可能把回售给这两家公司,雅虎的买家将有可能与两家公司形成紧密的合作关系——因为他们都打算在美国和全球市场大举扩张。如果买下雅虎的公司有兴趣进军中国和日本市场,这两家公司也能够提供帮助。毫无疑问,这才是这笔交易中对战略买家最具吸引力的因素,而不是雅虎的核心业务。

阿里巴巴正准备大举进军美国市场(该集团已经在美国推出电子商务网站11 Main),还有可能把亚马逊(Amazon)和杰夫·贝索斯(Jeff Bezos )作为进攻目标。软银希望收购美国电信企业斯普林特(Sprint),刚刚聘请谷歌公司的尼科什·阿罗拉(Nikesh Arora)负责其美国互联网业务。敌人的敌人就是朋友。上面提到的美国互联网四巨头都希望大力扩展自己的电子商务业务,而不是把更多领地拱手送给贝索斯。与阿里巴巴建立密切的关系,对实现这个计划具有无法估量的价值。

你将“免费”获得雅虎的核心业务。当然,这是按照目前的水平估算。为了对雅虎提出慷慨报价并得到对方的同意,你可能必须支付溢价。然而,眼下雅虎的市值折扣是如此之大,即使加上溢价,在把阿里巴巴的股份回售给马云,把雅虎日本股权回售给孙正义后,你依然可以一分钱不用花就得到这家公司。而马云和孙正义也乐得买下这些股份,因为他们可以将这些股票收回注销,从而大幅提高他们自己手里的股票价值。雅虎的核心业务并不完美,但它拥有8亿互联网用户和近5亿手机用户。如果你把去年雅虎的EBITDA加到Facebook的业绩里,那么Facebook的EBITDA就会增加33%。这笔资产难道不比“免费“更有价值吗?答案是肯定的。

现在我们来看一下,为什么这些潜在买家会希望达成这笔交易?

Facebook

他们依然被中国市场拒之门外。不知道马云是否能够帮助这家公司进入中国市场?

Facebook希望大举进军电子商务市场。

他们希望看到亚马逊手机业务做不起来。

如果他们能够从雅虎的8亿用户中获得新用户和参与度,那就更好了。

Facebook的EBITDA提升33%,如果这能推升股价的话,会是一件大好事,这也会让他们的员工更欢欣鼓舞。

苹果公司:

网络服务一直是苹果公司的短板。对雅虎的部分业务加以精简,可以在苹果内部组成全新的网络服务部门。

苹果希望进入支付领域,但是他们能通过与一家电商巨头建立合作关系来实现这个目标吗?

打败杰夫·贝索斯?这个主意听起来不错。

阿里巴巴集团能否帮助苹果在中国市场表现得更为强劲?软银能否在日本市场助力苹果公司?

微软公司:

新任首席执行官萨蒂亚·纳德拉(Satya Nadella)表示,他不会出售微软的在线服务部门(Online Services Division)或搜索引擎必应(Bing)。如果是这样的话,你如何让这两项资产扩大规模和提升地位?收购雅虎并不是完美解决方案,但是可以在一定程度上解决这个问题。

他们需要和在中国市场发挥作用的公司结成合作伙伴关系吗?他们是不是希望借助一家不想看到百度或奇虎360获得成功的合作伙伴的力量,让必应增加中国的市场份额吗?

如果阿里巴巴和软银大举进军美国市场和国际市场,他们将如何推动微软的在线服务部门变得更主流?

上次,微软公司试图以450亿美元的价格收购雅虎。而如今,在回售雅虎投资的股份后,他们甚至可以免费得到这家公司。萨蒂亚·纳德拉可以在企业内部和外部出售资产,达成重要的交易,然后再考虑与阿里巴巴和软银的合作。

谷歌公司:      

众所周知,在2008年微软收购雅虎失败后,谷歌试图收购雅虎或进行合作,但是遭到了美国司法部的拒绝。此后尼科什•阿罗拉与雅虎建立了移动广告合作关系。吸引谷歌收购的因素是雅虎拥有从所有页面访问量中盈利的潜力。当然,潜在的反垄断问题可能再次困扰谷歌,因此在我看来,谷歌成为雅虎买家的可能性最小。

谷歌已经正式撤离中国大陆。他们是否会重新进入这个市场?也许阿里巴巴能够帮上忙。所有的美国互联网巨头都需要制定中国战略。

对于任何买家来说,关键在于采取行动收购雅虎的时机和提出有吸引力的报价,雅虎没有控股股东和占主导地位的股东,很难抗拒收购的诱惑(尤其是在2008年微软收购失败后)。现在正是行动的时候:抢在玛丽莎·梅耶还没有动用即将出售阿里巴巴股份的所得来进行并购之前,她进行的那些收购未必是雅虎潜在收购者所愿意进行的。

当然,梅耶本人可能乐见雅虎被收购。雅虎局面逆转的过程极其艰难,对于任何人来说都是如此。她还没有完成任务。但是任何大规模的收购都会让她看起来像个英雄,她不必费心劳力地重建萎靡的广告部门和其他乱七八糟的业务。她可以勇敢向前,迎接她未来的挑战:成为收购方(比如苹果公司)的一份子,或者开启事业的新篇章。

雅虎并不是一家完美的公司。但是这家公司拥有的一系列资产和关系具有引人关注的价值,对于任何一家美国大公司来说都有着极大的吸引力,不容错过。

信息披露:本人做多雅虎股票。 作者为智治基金创始人及管理董事

Via 福布斯中文网 作者:Eric Jackson 译 孟洁冰 校 李其奇

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